不正会計で上場廃止になる基準｜オルツ事案と予防策を確認

不正会計の疑いが生じたとき、上場廃止や信用失墜まで発展するのではないかという危機感の下で、東証がどの軸で虚偽記載を評価するのかを早期に把握しておく必要があります。とりわけ、オルツ事案のように2020年12月期から2024年12月期までの5年間で売上高の過大計上が認定されるケースでは、会計・開示・内部統制・監査対応が連鎖して実務負担とリスクが一気に増幅します。放置すると、初動の隠匿・矮小化や証拠保全の遅れが、監査意見や適時開示、資金繰りにまで波及し、結果として上場適格性の回復可能性を自ら狭めかねません。以下では、上場廃止リスクの判断材料として東証の見方とオルツ事案の適用関係を示します。

不正会計と上場廃止の基準

東証がみる虚偽記載の判断軸

東証が有価証券報告書等の虚偽記載を評価する際の中心は、市場の公正性と投資者保護の観点から、当該虚偽が投資判断に与える影響がどれほど大きいか、そして会社に上場適格性（上場会社として備えるべき管理・統治能力）が残っているか、です。疑義が生じた段階では、事実関係の確認のために監理銘柄指定などを通じて情報収集と審査が進みます。

虚偽記載の「悪質性」は、単なる会計方針の相違や過失（いわゆる意図しない誤謬）か、意図的な虚偽表示かで評価が大きく変わります。監査実務上も、売上高（収益）は経営成績への影響が大きく取引件数も膨大になりやすいことから、不正リスクが高い勘定と整理され、監査人は「収益認識には不正があるという推定」に基づいてリスク識別・評価を行うことが要請されています（監査基準報告書240.25）。

特に、初期対応で監査法人に対して虚偽報告や矮小化を行うことは、後続の専門家調査や監査・四半期レビューに致命的影響を与え得ます。デジタル・フォレンジック調査の一般化により、削除・改変の痕跡が後日検出され、監査意見（意見不表明等）にまで波及した事例がある点も踏まえ、会社側は「事実を出し切る」対応が必要です。

上場廃止に至る影響度の見方

上場廃止リスクの評価は、不正の絶対額だけでなく、虚偽が投資判断に与える歪み、不正の継続期間、関与の階層（トップ主導か）、そして発覚後の是正可能性（内部管理体制の再構築可能性）を組み合わせて見られます。

売上高（収益）は、勘定科目として企業の経営成績に重要な影響を与え、件数も多くなりやすいことから、監査上も「重要な虚偽表示リスク」になりやすい典型です。そのため、売上の架空計上・循環取引のように実在性（発生）が崩れる類型は、投資者保護の観点で特に重く評価されます。

また、外部証憑が形式的に整っており、売掛金・買掛金の回収・支払も約定どおりに見える場合でも、関係者が共謀して帳票を偽造していると発見が難しくなります。とりわけ直送取引のように「モノの動き」が会社から見えにくい形態では、なぜ直送形態なのか、会社が当該取引に関与する目的・役割は何か、取引対象は何か、といった取引自体の妥当性から検証することが重要です。

売上高の過大計上が何割・何期に及ぶと社内で上場廃止リスクを最優先評価すべきか

「何割・何期なら自動的に上場廃止」という画一的基準は、本文のテーマである東証判断の実務像としては置きにくく、社内ではむしろ、虚偽の性質（架空性・組織性）と、開示訂正が資本市場に与えるインパクトの両面から優先順位を決める必要があります。特に売上高は不正リスクが高い勘定であり（監基報240.25）、架空売上が疑われる局面では、割合や期間の「大きさ」だけでなく、実在性（発生）が崩れていないかを最優先で見ます。

この段階では、上場維持を前提にした通常運転の延長ではなく、調査・証拠保全・開示対応を最優先に据え、必要に応じて資金繰り（コミットメントライン、資本政策、主要取引停止の影響）まで含めた危機対応に移行することが実務的です。

オルツ事案の経緯と認定事実

第三者委員会が認定した不正会計

株式会社オルツの第三者委員会が認定したのは、主力サービスの販売を装い、実態の乏しい取引を循環させて売上高を過大計上するスキームです。形式的には契約書・請求書・送金記録等が整っていても、実在性（発生）を裏付ける利用実績や取引の経済合理性が欠ける場合、監査上は架空売上リスク（実在性の崩れ）として最も重い部類になります（前掲の「売上高」に関する主要リスク整理とも整合します）。

本件では、2020年12月期から2024年12月期までの5年間で、過大計上された連結売上高が累計約119億円、これに対応して過大計上された広告宣伝費が約115億円、研究開発費が約13億円と認定されています。また、公表されていた約2万8千件の有料アカウントのうち、実際の利用実績があったのはわずか2千件強にとどまり、売上高の最大9割が実態を欠く架空のものであった点が、投資判断への影響の大きさを示す事情になりました。

上場廃止と民事再生までの時系列

オルツ事案は、上場後短期間で疑義が顕在化し、調査・開示・上場廃止・法的整理へと連鎖した点に特徴があります。同社は2024年10月に東証グロース市場へ上場し、2025年4月初旬に証券取引等監視委員会の強制調査を受けて疑義が表面化しました。4月25日に第三者委員会を設置し、約3か月の調査を経て、2025年7月28日に調査報告書を公表し、代表取締役が辞任しています。

その後、2025年7月30日に東京地方裁判所へ民事再生法の適用を申請し、負債総額は約24億円とされました。同日、東証は整理銘柄に指定し、8月31日付で上場廃止を決定しています。さらに10月には旧経営陣が逮捕・起訴され、開示違反・資金循環の疑いが刑事責任追及にも波及しました。

循環取引と売上高過大計上の構造

広告代理店と研究開発費を使う資金循環

循環取引（架空循環取引）は、売上計上の原資を自社が外部支出によって供給し、その資金が仲介を経て販売先に渡り、販売先から売上代金として戻ってくることで、帳簿上の売上と費用だけが積み上がる構造です。参照事例でも、社内手続上必要な書類が首謀者により偽造され、外部証憑も形式的に整えられており、売掛金・買掛金の回収・支払が約定どおりに見えるため、表層的な突合だけでは発見が難しい点が指摘されています。

オルツの認定事実でも、広告宣伝費（約115億円）や研究開発費（約13億円）として資金を流出させ、複数の仲介を経て販売代理店側へ資金が移転し、代理店がライセンス購入代金として送金する循環が形成されました。実務上は、広告代理店への支出であれば、キャンペーン単発の発注形態になりやすく、年間の効果検証（PDCA）や売上寄与の説明責任が弱くなりがちな業界特性もあるため、費用側の検収・成果物・効果測定の裏付けが薄いまま金額だけが膨らむと、資金循環の温床になり得ます。

資金繰り悪化が不正会計を招く過程

資金繰りの逼迫は、不正の「動機」になりやすい一方で、外部からの財務分析だけでは兆候把握に限界があります。倒産企業の分析でも、損益より先に棚卸資産回転率の悪化や当座比率の低下など、回転率・回転期間に兆候が現れることがある一方、意図的な粉飾があると外部分析は無意味化し得る、と整理されています。さらに、2008年・2009年に倒産した企業のうち7社で、倒産前に不適切な会計処理が発覚していたという指摘もあり、「財務が悪いから不正」でも「財務が良いから安全」でもない点が実務上の難しさです。

このため、資金繰りが厳しい局面ほど、売上の実在性（発生）や入金原資の独立性を、経理・内部監査・監査役が横断的に検証できる体制が必要です。特に循環取引は、資金不足を埋めるために取引規模を拡大し続ける悪循環に陥りやすく、早期の遮断が重要です。

販売先であると同時に外注先でもある取引先をどう扱うか｜バーター・相殺疑義の線引き

販売先と外注先（仕入先）を兼ねる取引先は、バーター・相殺・循環の疑いが生じやすく、形式より経済的実質で線引きする必要があります。参照事例でも、直送取引のように取引対象の動きが把握しづらい類型では、会社が関与する目的・役割の合理性を含めて取引妥当性を判断することが重要とされています。

相殺・バーターの疑いが残る場合は、売上計上の妥当性（収益認識）だけでなく、開示上の関連当事者性・特別利害関係者の関与可能性など、上場会社としての説明責任まで視野に入れて整理することが重要です。

IPO審査と監査の弱点を読む

監査法人交代と見抜けなかった要因

監査人交代は、それ自体が直ちに不正を意味するわけではありませんが、前任監査人が重大な疑義（循環取引の疑い等）を持っていた場合、後任側がリスク評価と監査手続を強化しないと発見遅延につながり得ます。監査実務では、収益認識は不正があるという推定に基づくリスク評価が要請されており（監基報240.25）、売上が主要論点の会社であれば、形式証憑の整合だけでなく、実在性（発生）の裏取りが不可欠です。

参照事例でも、架空循環取引では社内外の帳票が偽造され、外部証憑も形式的に整い、売掛金・買掛金の回収・支払も約定どおりに見えることがあり、書面突合中心の監査では限界が出ます。直送取引のような把握困難類型では、取引形態の合理性（なぜ直送か、会社の役割は何か）に踏み込まないと、実態把握が崩れます。

主幹事証券と東証審査の盲点

IPO審査は、ビジネスモデルの成長性だけでなく、財務諸表の作成状況（会計監査）、法令・規則遵守、取締役会の監督状況、内部統制、内部監査、弁護士によるデューデリジェンス等を総合して判断されます。上場準備のスケジュール上も、監査法人は「2期分必要監査開始」といった形で複数期の監査が前提となり、証券会社（主幹事）が審査の中心的役割を担います。

一方で、審査が提出資料に大きく依存する以上、資料改ざん・虚偽説明が混入すると見抜きにくいのが実務上の盲点です。反社会的勢力・反市場的勢力（反社・反市）の関与チェックが厳格化し、特別利害関係者（役員の二親等以内親族等）情報の提出なども含めて審査が行われることが示されており、上場審査は「形式確認」だけでなく関係者・資金の実態把握が重要になります。

したがって、会社側としては、審査を「通すための資料作成」に矮小化せず、販売先兼外注先のような構造的リスクを、契約・決裁・検収・資金フローのレベルで説明可能な状態に整備しておく必要があります。

前任監査人から循環取引の疑義を引き継いだとき、後任監査人・経理部・取締役会は何を残すべきか

前任監査人から循環取引等の疑義を引き継いだ場合、後任監査人・経理部・取締役会は、後日の検証可能性（監督責任・説明責任）に耐える形で、検討過程と根拠を残す必要があります。役員責任の基本として、取締役は任務を怠り会社に損害を生じさせたとき損害賠償責任を負い得ます（会社法423条1項（会社法第423条））。また、重要な意思決定が取締役会決議で行われている場合、担当外の取締役でも賛成したことを踏まえて責任が認められ得る、という裁判例の整理も示されています（最判平成20年1月28日）。

「何を調べ、何が分かり、何が分からず、なぜその結論に至ったか」を後日再現できることが、結果として会社の再発防止と役員個人の防御（任務懈怠・共謀疑念の遮断）に直結します。

発覚後の責任と利害関係者への影響

株主VC債権者従業員への影響

不正会計は、株主・投資家だけでなく、債権者、従業員、取引先に連鎖的な影響を与えます。オルツ事案では、売上高の最大9割が実態を欠くと認定されたことを受け、最終的に整理銘柄取引での終値が5円になったとされ、上場から短期間で株主価値が大きく毀損しました。加えて、2025年7月30日に民事再生法の適用申請が行われ、負債総額約24億円という規模で債権者の回収可能性にも重大な影響が及びました。

また、資本政策の観点でも、IPOは募集（会社に資金が入る）と売出（既存株主の換金）が組み合わさり得るため、虚偽開示があると「調達」「投資回収」の双方に不測の損失を生みます。上場後はPOが容易ではないことが多く、IPO時の資金調達の重要性が高いという実務背景もあるため、虚偽により上場が崩れると、資金繰りと雇用維持に直撃します。

経営陣と監査役等の責任リスク

不正会計が「意図的な虚偽表示」である場合、刑事責任（例：有価証券報告書等の虚偽記載に関する法令違反）と並行して、民事責任が問題になります。民事面では、取締役が任務を怠り損害を与えたときの会社に対する損害賠償責任が基本であり（会社法423条1項（会社法第423条））、監督義務を負う立場（監査役・監査等委員・社外取締役等）も、監督の過程・内容が不合理であれば責任追及の対象になり得ます。

さらに、会社に損害が生じた場合、株主が会社に代位して提起する株主代表訴訟も現実的な手段になります。「株主代表訴訟」の説明が示されているとおり、役員の不正や監督不全が論点になる局面では、会社側の調査記録・議事録・監査役等の報告記録が、責任判断を左右する重要証拠になります。

集団訴訟対応と市場制度への波及

不正会計が開示書類（有価証券報告書等）の虚偽記載に及ぶ場合、投資家損害が広範に発生し得るため、会社・役員に対する損害賠償請求が集団化するリスクがあります。こうした局面では、調査段階での「隠匿・矮小化」を行わないことが極めて重要です。初期的調査で監査法人に虚偽を報告したり事実を矮小化して伝えたりすることは、その後の専門家調査や監査・レビューに致命的影響を与え得るとされています。また、デジタル・フォレンジックが一般化し、削除・改変の証跡が後日発見され得ること、意図的削除が指摘され監査意見（意見不表明等）の理由になった事例があることも示されており、「後で必ず見つかる前提」の危機対応が必要です。

加えて、市場制度面では、上場審査・監査の信頼性確保の観点から、審査・監査の運用厳格化や関係プレイヤー（証券会社・監査法人・取引所）の連携強化へ波及し得ます。会社側は「制度が厳しくなるかどうか」ではなく、現行の枠組みでも説明責任を果たせる内部管理体制になっているかを、平時から点検しておく必要があります。

不正会計を防ぐ実務対応

内部統制と通報体制の見直し方

不正会計の予防は、内部統制（業務プロセスの統制）と内部通報（違和感の吸上げ）を、実効性ある形で再設計することが中核です。内部通報については、公益通報者保護法が2006年4月1日から施行され、一定要件を満たす内部通報を行った通報者に対する不利益取扱いが禁止され、解雇が無効となる等の保護が定められています（公益通報者保護法第2条〜公益通報者保護法第6条）。

また、内部通報制度は、会社法上の内部統制システム（取締役の職務執行の適法性確保等）の一部として位置づけられ、取締役会が体制整備と運用監督の責務を負う、という整理がされています（会社法362条4項6号（会社法第362条））。

疑義発生から72時間で誰が動くか｜取締役会・法務・経理・IRの初動分担

疑義が生じた場合の初動は、時間勝負である一方、誤った初動が後で取り返しのつかないダメージになります。初期的調査で絶対に行ってはならないのは、監査法人に虚偽を報告したり事実を矮小化したりすることだと明確にされています。また、デジタル・フォレンジックが一般化し、削除データの復元や改変の証跡把握が可能であるため、「証拠は消せない」前提での統制が必要です。

売上証憑を整えていても危ない会社の共通点｜利用実績・入金原資・契約改ざんの見落とし

契約書・請求書・送金記録などの「外観」が整っていても不正が隠れているケースは、実務上、珍しくありません。参照事例でも、架空循環取引では社内手続上必要な書類が偽造され、外部証憑も形式的に整い、売掛金・買掛金の回収・支払も約定どおりに見える一方で、関連証憑自体が首謀者により偽造されているため、発見が非常に困難であるとされています。

監査・内部監査・経理のいずれも、書類の整合性確認にとどまらず、実在性（発生）と資金フロー、取引妥当性の説明可能性まで踏み込むことが、循環取引型不正の予防に直結します。

よくある質問

不正会計が発覚した場合、必ず上場廃止になりますか

不正会計が発覚したからといって、必ず上場廃止が確定するわけではありません。東証の判断は、不正の重大性・悪質性、投資判断への影響、内部管理体制の改善可能性などの総合評価になります。

他方で、売上高（収益）は不正リスクが高い勘定であり（監基報240.25）、架空売上（実在性の崩れ）や循環取引のように投資判断の前提を大きく歪める類型は、是正だけでは足りず上場適格性の回復が困難と評価されやすい点に注意が必要です。また、発覚後に事実の隠匿・矮小化を行うことは、監査・調査・開示の全てに悪影響を与え得るため、上場維持可能性を自ら毀損する対応になり得ます。

どの程度の規模や期間で東証は重大と判断しますか

規模や期間について、画一的な数値基準だけで決まるものではありません。実務上は、売上高の架空計上のように実在性（発生）が崩れる場合、単年度か複数期かに加え、どのアサーションが崩れたか（実在性、期間配分、評価等）と、組織性・隠蔽の有無が重視されます。

の監査上の整理では、売上高に関する主要リスクとして「架空の売上が計上される（実在性）」が筆頭に置かれており、収益認識には不正があるという推定に基づくリスク評価が要請されています（監基報240.25）。したがって、金額割合の議論だけでなく、虚偽の性質が実在性に直撃しているかどうかが、重大性判断の起点になります。

不正会計が疑われたとき、取締役会は何を決議すべきですか

取締役会は、調査の独立性と証拠保全を担保する決議を迅速に行い、後日の検証に耐える形で議事録に残す必要があります。内部通報制度が内部統制システムの一部として構築・運用され、取締役会が体制整備と運用監督の責務を負うという整理（会社法362条4項6号（会社法第362条））に照らしても、取締役会が「動かない」こと自体がガバナンス不全として問題になり得ます。

AI・SaaSで循環取引を疑う兆候には何がありますか

AI・SaaSでは、売上の「実在性（発生）」を、モノの納品ではなく利用実績（ログイン、稼働、アクティブ率等）で検証する場面が多くなります。オルツ事案でも、公表約2万8千件の有料アカウントのうち、利用実績があったのが2千件強にとどまった点が、売上高の実在性に関する強い警戒シグナルになりました。

これらは単独では決め手にならないこともありますが、複数が重なる場合は、収益認識に不正があるという推定（監基報240.25）に立って、取引妥当性・資金フロー・利用実績の三点セットで検証するのが実務的です。

まとめ：不正会計への対応で次にすべきこと

東証の上場廃止判断は、金額や期間の単純な閾値だけではなく、市場の公正性・投資者保護の観点で「投資判断への影響」と「上場適格性が残るか」を総合して見られる点が実務上の起点になります。オルツ事案では、2020年12月期から2024年12月期までの5年間にわたる売上高過大計上の認定や、売上高の最大9割が実態を欠くとされた事情が、実在性（発生）に直撃するリスクとして重く評価され得る構図を示しました。自社で疑義が出た場合は、割合論に先行して、利用実績・検収等の実在性、入金原資の独立性、取引形態の合理性を横断的に確認し、事実の隠匿・矮小化を避けた監査法人対応と証拠保全を並行させることが重要です。初動の分担（取締役会・法務・経理・IR）を72時間単位で具体化し、議事録や検討書として「何を調べ、どう判断したか」を残すことが、説明責任と再発防止の双方に効きます。個別事案の評価や開示の要否は事情に左右されるため、必要に応じて弁護士・公認会計士等の専門家に相談する前提で進めるのが安全です。

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